在收并购交易中，表决权安排是影响公司治理与控制权归属的核心环节，对国资收购方而言，其设计与执行不仅关系到交易的成功与否，更涉及国有资产的安全与合规性。由于表决权协议受合同相对性原则制约，加之合规监管的要求以及市场实践的复杂操作，相关风险尤为突出。尤其是涉及上市公司时，表决权行使的合法性与透明度直接关系到国资监管机构的审查结果和市场公信力。
基于此，本文将从国资收购方的视角出发，分析表决权安排中的几大风险，即易产生诉讼或仲裁纠纷风险、控制权不稳定性风险及监管合规风险，并结合实务经验，提出优化表决权安排的几点思考，以期为国资企业在收并购交易中的风险防控与合规管理提供参考。
表决权委托及放弃的
法律定义与应用现状
表决权委托与放弃是分步实施上市公司控制权交易中的重要工具，国资收购方常通过此类安排提前锁定目标公司控制权。
表决权是股权的一种权能。股权具有可分割性，对应的表决权也具有可分割性，这是表决权委托或放弃存在的基础。作为一项可分割的权利，表决权可以部分委托、部分自持，也可以部分放弃、部分自持，从而实现帮助收购方调节控制权的目的。在股权比例一定的情况下，表决权的增强可以通过两种方式实现：一种是表决权委托，即收购方通过受托行使出售方的表决权，从而获得超出其股权比例的表决权，实现对上市公司的控制；另一种是出售方放弃自己的全部或部分表决权，使得收购方在并非持有最高股权比例，或存在其他股东持有接近或相同股权比例的情况下，获得相对最高比例且不超过30%的表决权，从而实现对上市公司的控制。
具体交易中，采用“委托”还是“放弃”，取决于收购方第一步收购所取得股权的比例。如果收购方第一步收购时没有取得较多的股权，则需要通过表决权委托来增强其控制权；而相对的，如果收购方第一步收购时已经收购了足以控制上市公司的股权，就可以通过表决权放弃来降低出售方的话语权。
近年来，A股市场采用表决权委托方式获取控制权的案例整体上基本呈线性下降趋势，反映出其潜在风险已引起市场警觉。
风险分析
我们以一个具体案例来看收并购交易中，由于表决权安排不同而可能产生的风险。
某国资收购方（A公司）与目标公司原股东（B公司）签订协议，约定B公司在股权转让过程中放弃表决权。然而，在后续的股东大会中，B公司违反协议行使了表决权。A公司主张否定其表决效力，但法院基于合同相对性原理，认定B公司与A公司的协议仅对双方有约束力，目标公司无权干预B公司的表决行为。最终，A公司的主张未获支持。
此案例凸显了国资收购方在表决权安排中面临的典型风险：协议约束力不足、控制权稳定性受挑战。
具体收购交易中，国资收购方可能遇到的风险主要有：
（一）易产生诉讼或仲裁纠纷
在收并购交易中，股东之间或股东与第三方达成的表决权协议可能因合同相对性原理而无法直接约束目标公司或其他非协议当事人。上述案例中，B公司与A公司约定放弃表决权，但该约定仅对协议双方有效，A公司无法据此否定B公司的表决效力。这种违约行为可能导致协议方之间的纠纷，甚至引发诉讼，但不会直接影响表决权的行使效果。
（二）上市公司控制权不稳定的风险
部分国资对上市公司的收购，采用“协议受让+表决权委托”或“协议受让+表决权放弃”方式。该种情况下，表决权委托或放弃主要来自上市公司原控股股东。虽然表决权委托协议或放弃协议中通常都会说明该委托或放弃是无条件且不可撤销的，但《中华人民共和国民法典》第九百三十三条规定：“委托人或者受托人可以随时解除委托合同。”即委托合同双方享有任意解除权。因此，该种委托或放弃具有随时被撤销的风险，易产生诉讼或仲裁纠纷。在国资自身持股比例较低，表决权委托或放弃比例较高的情况下，国资通过表决权放弃或委托获取上市公司控制权，就面临上市公司控制权不稳定的风险。
（三）监管合规风险
规避审查风险：表决权放弃或委托可能被监管机构认定为“规避间接收购审查”，导致交易暂停或终止。
国有资产流失风险：若表决权安排导致国有资产权益受损，后丧失上市公司控制权，则可能引发审计追责。国资收购方需确保交易全程符合《企业国有资产交易监督管理办法》等规定。
重要思考与实务启示
合同相对性的限制
从表决权权利属性出发，股权是身份权，表决权属典型的人身权，不适于强制履行，既无法事先强迫股东按照某一方法表决，也无法以其违背某种约定而要求撤销表决；从合同本身约定的义务属性出发，《中华人民共和国民法典合同编理解与适用》特别论述，委托合同关于表决权任意解除权的约定放弃不能排除表决效力，故自不存在合同意义上的强制约束。因此，因合同相对性的限制，股东之间的表决权放弃或委托协议仅具债权效力，不能直接约束公司。
注重合同条款的可执行性
协议中关于表决权的安排应具备可操作性，并明确违约责任的承担方式。股东间可约定违约责任（如高额违约金），但无法直接否定表决权行使。若希望表决权放弃或委托对公司生效，则需将相关承诺写入公司章程或由股东向公司提交书面承诺函，否则公司无权拒绝其表决。
国资在股权收并购过程中应尽量避免表决权委托或放弃方式。若真有必要，需构建“法律+股权+治理+监管”立体防御体系：协议设计上，明确“不可撤销+高额违约金”条款，并将相关承诺写入公司章程或由股东向公司提交不可撤销的文件（如承诺函）；股权方面，可择机开展锁价定增或收购其他投资者持有的标的股权，提高控制权比例；治理监管方面，同步推进董事会改选并掌控关键委员会，同时委派财务总监、董事会秘书等高管进行监督管理。